Le Blog de Lazare

Pendant des années, la BCE tuerait pour que les prix montent à la hausse et atteignent, voire dépassent, son objectif d'inflation de 2,0 %. Et ne parlons même pas de croissance économique : depuis la crise financière mondiale, il semblait que le vieux continent était coincé dans un lent et misérable piège de la dette dont l'issue finale est la catastrophe économique qu'est le Japon.

Mais les choses ont changé rapidement, et selon les dernières données, l'économie de la zone euro a continué de prospérer au cours de l'été alors que l'activité a rebondi après les blocages du coronavirus. Cependant, un problème est apparu : l' inflation a dépassé les attentes, laissant la Banque centrale européenne avec un casse-tête politique croissant.

Tout d'abord, la bonne nouvelle : la croissance a grimpé en flèche alors que les consommateurs retournent dans les magasins et les lieux, mais de nombreuses entreprises ont été incapables de répondre à la demande, exerçant une pression supplémentaire sur les prix déjà entraînés à la hausse par la hausse du coût des matières premières. L'économie des 19 pays partageant l'euro a progressé de 2,2% plus que prévu au troisième trimestre, son rythme le plus rapide en un an et la mettant sur la bonne voie pour atteindre sa taille d'avant la crise avant la fin de l'année.

Les données d'aujourd'hui étaient légèrement supérieures aux attentes du consensus de 2,1%, avec des impressions plus fortes que prévu en France et en Italie, mais des augmentations plus faibles en Allemagne et (surtout) en Espagne. Voici une ventilation de la forte croissance de l'Europe au niveau régional :

• PIB de la zone euro (T3, première estimation) : +2,2% vs GS +1,8%, consensus +2,1% ; précédent +2,1% (non révisé)
• PIB allemand (T3, première estimation) : +1,8% vs GS +1,9%, consensus +2,2% ; précédent +1,9% (révisé +0,3pp)
• PIB français (T3, première estimation) : +3,0% vs GS +2,0%, consensus +2,3% ; précédent 1,3% (révisé +0,2pp)
• PIB italien (T3, première estimation) : +2,6% vs GS +1,8%, consensus +1,9% ; précédent +2,7% (non révisé)
• PIB de l'Espagne (T3, première estimation) : +2,0% vs GS +2,9%, consensus +2,7% ; précédent +1,1% (non révisé)

Malheureusement, dans son commentaire sur l'impression du PIB, Goldman a écrit que "pour l'avenir, nous nous attendons à ce que le rythme de la croissance séquentielle ralentisse au quatrième trimestre dans la zone euro à environ 1%, compte tenu d'un potentiel de 'rattrapage' moindre, d'un adoucissement des données d'enquête, contraintes du côté de l'offre à court terme, et le frein de la crise énergétique et de la baisse de la demande étrangère. »

Ce n'est pas la mauvaise nouvelle.

Le plus gros problème est que si la poussée de croissance est certainement transitoire, l'inflation galopante peut ne pas l'être. Parce qu'entre la flambée de la croissance et la flambée des prix du pétrole et du gaz, l'inflation globale de la zone euro a explosé de 4,1% ce mois-ci, plus du double de l'objectif de la Banque centrale européenne et égalant le record historique de la série de données lancée en 1997.

Alors que l'inflation était principalement due à la hausse des prix de l'énergie et aux hausses d'impôts, les pressions croissantes sur les prix dues aux goulets d'étranglement de l'offre étaient également visibles dans la hausse des prix des services et des biens industriels - une inquiétude pour la BCE, qui accepte lentement que la croissance des prix puisse être plus durable qu'une fois pensée. L'inflation sous-jacente, qui exclut les coûts alimentaires et énergétiques volatils mais tout aussi critiques pour les ménages européens, surtout à l'approche de l'hiver pour un continent en proie à une crise énergétique historique, a augmenté de 2,1%, le plus haut depuis deux décennies.

Malheureusement pour l'Europe, il est peu probable que ce "quartier doré" économique dure car l'économie connaît des ralentissements alors que les pénuries d'approvisionnement, la pénurie de main-d'œuvre et la résurgence des infections à coronavirus contrecarrent la production.

"La croissance sera beaucoup plus lente au dernier trimestre, car la perturbation de la chaîne d'approvisionnement, le ralentissement de la demande mondiale et certaines pénuries de main-d'œuvre entravent la production", a déclaré Andrew Kenningham de Capital Economics.

Une question plus importante est de savoir ce qui arrive à l'inflation. Selon Reuters, "l'inflation devrait également s'atténuer, bien qu'il y ait une incertitude croissante quant à la rapidité et à la distance". Les indicateurs suggèrent que la baisse sera plus lente que la banque centrale ne le pensait, augmentant le risque que des prix élevés, même temporaires, puissent s'ancrer dans les salaires et les structures de prix des entreprises.

La présidente de la BCE, Christine Lagarde, a reconnu jeudi que les perturbations de l'approvisionnement persisteraient, mais a déclaré que l'inflation reviendrait en dessous de l'objectif de 2% à moyen terme, de sorte qu'aucune réponse politique n'est requise pour le moment.

Et ici, un problème encore plus important est apparu alors que les marchés doutent de plus en plus de Lagarde : les marchés des taux prévoient désormais une hausse des taux de 10 points de base d'ici juillet 2022 et une autre d'ici octobre prochain. Il y a une semaine, les marchés évaluaient une seule hausse en 12 mois et le changement des attentes est intervenu alors même que Lagarde tentait de repousser ces paris. Les contrats à terme 3M Euribor Dec 2022 ont plongé, laissant présager une augmentation des probabilités de hausse des taux d'ici la fin de l'année prochaine.

Il s'agit peut-être d'une blessure auto-infligée par le chef de la BCE : après tout, lors de la conférence de presse conciliante de la BCE d'hier, que Goldman a décrite comme « refoulant contre l'inflation des prix », les choses s'inversent soudainement lorsque Yellen a déclaré que « ce n'est pas à moi de dire » si les marchés prennent de l'avance, un commentaire qui a envoyé l'euro à son plus fort en un mois. Selon les commentateurs, "ce n'était plus une tentative rigide de garder l'euro et les rendements sous contrôle". commentaires des responsables de la Réserve fédérale fin mai dans leur tentative initiale de communiquer soigneusement l'intention de la banque de se réduire. »

Un stratège FX tel que Vassilis Karamanis de Bloomberg a été déconcerté par la formulation étrange de Lagarde :

Un moment qui change la donne grâce à un choix de mots soigneusement sélectionnés ? Ou une erreur de communication que les responsables de tendance conciliante chercheront à répliquer dans les prochains jours ? J'aurais eu tendance à penser ce dernier si Lagarde n'avait pas explicitement dit hier qu'elle s'attend à ce que le PEPP se termine fin mars. Selon des responsables proches du dossier, les décideurs politiques se sont montrés prudents face à un recul pur et simple des hausses de taux, compte tenu de la forte incertitude entourant les perspectives. Je vais l'acheter pour le moment. Mais cela signifie-t-il aussi que le Conseil des gouverneurs n'est pas si sûr de leur récit transitoire après tout ? Ou que les marchés ont plus carte blanche pour parier à leur manière ?

Cela dit, pas ev eryone est convaincu que la BCE est en train de perdre le contrôle: « L' inflation va probablement se retirer de son taux actuel de 4,1% à près de 1,5% à nouveau à la fin de 2022 en tant que facteurs spéciaux fanent, » économiste Berenberg Holger Schmieding dit. Nous attendons donc que la BCE commence à augmenter ses taux fin 2023 plutôt qu'en 2022 déjà."

Et pourtant, ajoutant aux préoccupations liées à l'inflation, une enquête de la BCE auprès des entreprises publiée vendredi a montré que plus de 30% des personnes interrogées s'attendaient à ce que les contraintes d'approvisionnement et les coûts plus élevés des intrants durent encore un an ou plus. Un pourcentage légèrement inférieur prédit que les difficultés dureraient encore six à 12 mois. Les entreprises ont également signalé « une pénurie de candidats » à des postes à mesure que les gens changeaient de profession, de pays ou de style de vie, ce qui était susceptible d'entraîner des augmentations de salaire.

D'autres banques centrales dans le monde resserrent déjà leur politique ou prévoient de le faire bientôt en supprimant les mesures de relance extraordinaires mises en place pour lutter contre la pandémie. Au cours de la semaine dernière seulement, les taux à court terme au Canada et en Australie ont grimpé en flèche alors que les banques centrales sont revenue sur leur défense précédente des taux bas, et ont soit avancé la date de la première hausse des taux - dans le cas du Canada - soit effectivement mis fin Yield Curve Control dans le cas de l'Australie.

Ainsi, alors que la BCE refuse toujours d'admettre qu'elle est en retard sur la courbe de l'inflation, le marché a déjà pris sa décision et anticipe une hausse des taux d'ici fin 2022. Et avec la perte de contrôle de l'amont par la BCE, un choc entre les modèles des banquiers centraux et la réalité brutale des marchés s'annonce, et il pourrait avoir des conséquences calamiteuses sur les prix des actifs européens.